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La parabola di Bernabè nel vangelo secondo Telecom

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bernabè

 

(pubblicato originariamente su www.pianoinclinato.it)

Aveva promesso di riportare il titolo a 6 euro.

L’avventurosa affermazione era arrivata da Franco Bernabè il 3 dicembre del 2007, il giorno in cui si era insediato, per la seconda volta, alla guida di Telecom Italia (la prima era stata alla vigilia dell’Opa dei capitani coraggiosi, la premiata ditta Gnutti, Colaninno & co., che con una dote da circa 60 miliardi di euro messa a disposizione da Jp Morgan erano partiti all’assalto del gruppo telefonico, rendendo l’esperienza di Bernabè come amministratore delegato al contempo breve e concitata).

Sei euro era il valore del titolo Telecom nel 1999, quando Bernabè si era dimesso proprio dopo la sconfitta incassata sulla partita dell’Opa. Al suo ritorno, dopo il passaggio del pacchetto di controllo dalla Olimpia di Marco Tronchetti Provera a Telco, le quotazioni viaggiavano intorno a 2 euro. Ieri, alle seconde dimissioni del top manager di Vipiteno, le azioni del gruppo hanno chiuso in Borsa a 0,64 euro (dopo un piccolo rally, tra l’altro).

Tra la prima e la seconda vita di Bernabè in Telecom, il gruppo aveva nel frattempo polverizzato la propria dimensione internazionale, complice una massiccia campagna di dismissioni avviata da Colaninno e proseguita da Tronchetti per ridurre il peso monstre del debito affastellato con le acquisizioni fatte a leva.

La nomina di Bernabè – la seconda, per sgomberare il campo da dubbi – era stata preceduta da negoziazioni rese non facilissime da alcune resistenze, fuori e dentro Telco, in uno gioco di veti incrociati che contrapponeva in particolare Intesa Sanpaolo, che sosteneva la canidatura, e Mediobanca. Alla fine però si era trovata la quadratura del cerchio, e il manager di Vipiteno era approdato nuovamente ai vertici del gruppo telefonico assieme a Gabriele Galateri di Genola, sul quale era stato decisamente più facile far convergere i consensi, alla presidenza.
Per l’ex banchiere di Rothschild il ritorno aveva un significato molto importante: con l’Opa dei capitani coraggiosi, ricorda, aveva avuto modo di fare davvero l’amministratore delegato solo per poche settimane, perché il resto del tempo lo aveva passato a battersi per opporsi alla scalata. E lo ha ribadito anche ieri, nella lettera di commiato inviata ai dipendenti Telecom, parlando di un legame con l’azienda “che è nato con l’Opa Olivetti e mi ha spinto a rientrare nel 2007″.

In effetti non si fa fatica a capire quanto il rientro fosse un’occasione di rivincita, abbastanza entusiasmante da consentire di sorvolare sulla spinosità della situazione: sul fatto che Telecom fosse un carrozzone indebitatissimo (anche con la cura dimagrante delle dismissioni il debito viaggiava allegramente sui 40 miliardi di euro), con una scarsa esposizione internazionale e un business domestico penalizzato da margini in declino; sugli sgradevoli strascichi giudiziari della precedente gestione (dossier illegali in primis); sulla fantasiosa composizione del nocciolo di controllo. Per uno che aveva ricoperto la poltrona di vertice in Eni (ed era passato indenne attraverso Mani Pulite), evidentemente il compito doveva essere apparso un gioco da ragazzi. Lo aveva detto chiaramente: “Non posso permettermi di non portare a termine un progetto in cui credo moltissimo».

Eppure, nonostante le promesse e le affermazioni ottimistiche, la grande rivincita è rimasta un desiderio sbiadito sullo sfondo. Certo, nel frattempo c’è stato il crac di Lehman Brothers che con le sue scosse telluriche ha squassato i fragili equilibri del sistema finanziario. E la fiammata dei rendimenti dei titoli di stato italiani, pessima condizione per gruppi indebitati ed esposti a livello domestico. Ma a guardare bene è sulla gestione che la partita è stata giocata con troppa cautela.
Bernabè si era portato dietro alcuni fedelissimi (alcuni nel frattempo non sono più tali), ne ha tenuti altri cresciuti sotto Tronchetti (Luca Luciani e Marco Patuano, oggi ceo, in primis). Per il resto non ha portato grandi rivoluzioni all’interno del gruppo, in parte perché frenato dagli azionisti. Non è mai stato varato un aumento di capitale e si è preferito non calcare la mano su acune scelte difficili (per esempio le azioni di responsabilità nei confronti del precedente management) che avrebbero dato anche all’esterno il segnale di una svolta. Per carità, qualche risultato è stato raggiunto: l’impegno sulla riduzione del debito è stato costante e le attività brasiliane, l’unico driver di crescita di Telecom Italia, hanno aumentato il proprio peso. Ma cambi di direzione non se ne sono visti. Il carrozzone si è rivelato decisamente difficile da riformare.

Tutto questo non si è riverberato soltanto sulle quotazioni del titolo Telecom Italia, ma ha avuto anche riflessi all’interno. A un certo punto si era coagulato un certo scontento degli azionisti di controllo su Bernabè: nel 2011, alla vigilia del rinnovo del board, si vociferava che i malumori in azionariato avrebbero potuto portare un cambio di amministratore delegato. Ma in zona Cesarini il top manager aveva saputo riconquistare il suo potere negoziale e, in beffa alle previsioni di chi lo davano per spacciato, si era fatto nominare presidente (ma con deleghe ampie, in pratica una figura analoga al pdg di stampo francese), con Marco Patuano nominato ad (ma fino a ieri non chief executive officer, ceo, bensì chief operating officer, coo, sotto la guida proprio di Bernabè).

Alla terza caduta in disgrazia però non è stato più tempo di giochi di prestigio: i problemi non sono più rinviabili, se mai lo fossero stati. Bernabè, con un certo ritardo, ha cercato di fare la voce grossa reclamando un aumento di capitale, e su questa partita ha nuovamente perso. E la sua parabola nel gruppo telefonico – con una prima sconfitta di fronte a un’Opa sostenuta dalla politica, una seconda sventata in zona Cesarini nel 2011 ma forse soltanto rinviata, fino a ieri, giorno della sua capitolazione – altro non è che il riflesso della parabola di Telecom Italia.

Un gruppo irrecuperabile, nonostante le buone intenzioni (anche perché queste buone intenzioni non sono sorrette da azioni coerenti). Il destino, già scritto da anni, di una Telecom che finisce nelle mani di Telefonica (a prezzi di sconto e senza passare dal mercato) non è nemmeno l’aspetto più importante del problema. Ciò che preoccupa è lo spettro di un ulteriore downgrade del merito di credito, il fatto che il gruppo ha una debole esposizione internazionale (sono rimasti solo Tim Brasil e Telecom Argentina), nonché una bassa qualità della linea fissa in virtù dei miserrimi investimenti fatti finora. Anche se il passaggio del controllo da un soggetto finanziario a un player industriale in teoria è un fattore positivo, Telefonica è pesantemente indebitata, quindi non può fare in Telecom gli investimenti necessari per il rilancio. Si rischia di perpetuare il circolo vizioso, fino all’esaurimento del valore dell’azienda.

Ma non è mica colpa di Telefonica. La distruzione è stata avviata anni fa, quando la leva veniva utilizzata in maniera disinvolta e l’essere indebitati, ripetevano gli analisti, era un fattore “di flessibilità finanziaria”. Quel debito ha portato a pesanti dismissioni e zero investimenti: mentre gli altri gruppi crescevano all’estero, Telecom diventava più domestica. E nel frattempo restava ostaggio di passaggi di proprietà fuori e danno del mercato, con le catene di controllo che consentivano agli azionisti di controllo di dettare legge sul management con investimenti ridotti. Senza preoccuparsi troppo dell’azienda che va così così, del titolo che sprofonda, perché i capitali spesi non sono poi così tanti da indurre a unatteggiamento responsabile.

E perché tanto poi alla fine comprano gli spagnoli.

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Pirelli e i fendenti di Gori

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titolo gori

 

 

A un anno dalla sua uscita da Pirelli, Francesco Gori si toglie qualche macigno dalla scarpa con un’intervista rilasciata a Giovanni Pons di Repubblica, pubblicata oggi (e finora abbastanza ignorata dalle agenzie).

Il messaggio di Gori è che dalla sua uscita il debito di Pirelli è cresciuto di un miliardo mentre i concorrenti hanno generato cassa, che il presidente e ad (o come direbbero i francesi, pdg) di Pirelli, Marco Tronchetti Provera, non si è occupato di «costruire una linea di successione» e che il team manageriale «si è inaridito con la perdita di pirelliani di lunga esperienza e competenza».

Gori era stato zitto per un anno intero (chissà se, oltre a una clausola di non concorrenza di tre anni, non ne avesse anche firmata una di riservatezza, magari per un anno soltanto). Adesso non resta che aspettare la risposta di Pirelli – diretta o, più probabilmente, indiretta – alle esternazioni del suo ex manager.

Azione di responsabilità is the new black

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«Abbiamo valutato che nell’interesse sociale di Fonsai fosse necessario e opportuno votare a favore dell’azione di responsabilità». Carlo Cimbri, ad Unipol e Fonsai

I copioni scontati sono sempre odiosi. Sentire un top manager italiano esprimersi in questo modo non sarebbe stato cosa scontata appena qualche mese fa, quando la parola che maggiormente teneva banco sulle cronache finanziarie era “manleva” e sulle azioni di responsabilità si registrava un tasso di ipocrisia stellare. Erano i tempi della manleva ai Ligresti, manleva all’ex management di una Seat Pagine Gialle salvata con una complessa ristrutturazione finanziaria (cui a distanza di pochi mesi è seguito il filing per un concordato preventivo, ma questa è un’altra storia), i tempi della straordinaria mossa pilatesca del cda Telecom sulle azioni di responsabilità (ovviamente mai avviate) nei confronti degli ex vertici Carlo Buora e Riccardo Ruggiero. In cui a volte addirittura le azioni di responsabilità venivano deliberate e poi revocate (Kr Energy).

E invece oggi, cambiata la stagione, la manleva è out, l’azione di responsabilità è in.

Tra i primi ad adeguarsi alla nuova moda i tipi di Mps, che in piena febbre da pulizie in casa hanno avviato azioni di responsabilità e risarcitorie nei confronti dell’ex numero uno Giuseppe Mussari, dell’ex dg Antonio Vigni e di Nomura e Deutsche Bank. E ora Cimbri, che dice che l’accordo sulla manleva concessa ai Ligresti ai tempi delle trattative sul matrimonio Unipol-Fonsai non ha efficacia «di fronte a questa fattispecie» (l’azione di responsabilità, appunto). Evvai.

Chissà come andrà a finire. In ogni caso, una volta tanto è bello credere che chi ha gestito male e ha portato società sull’orlo del dissesto potrebbe pagare per i propri errori. E’ un’illusione edificante. Almeno fino a che non passa la moda.

 

Beata Te(rna)

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E brava Terna. La lettura, nelle scorse ore, della notizia che il gruppo guidato da Flavio Cattaneo abbia vinto l’International Utility Award 2013 dell’Edison Electric Institute di Washington, per aver garantito il miglior rendimento totale del titolo degli ultimi tre anni tra le utility europee, induce una riflessione. Nel periodo 2010-2012 il rendimento di Terna è stato del 24%, tra cedole e apprezzamento del titolo, contro un andamento negativo del mercato, sia in relazione al settore europeo sia alla Borsa italiana. Generoso, senz’altro.

Ma non si tratta del solo dato fuori mercato: la società ha una redditività fuori dal comune, che molto deve al sistema tariffario. L’ebitda margin è superiore al 76% (era al 66% nel 2005) e punta a salire all’80% nel 2018. Ottantapercento.
Giusto per fare un raffronto con altri titoli del Ftsemib: quello di Telecom Italia è inferiore al 40%, quello di Enel è sotto il 20%, quello di A2a non arriva al 16%.

La peculiarità del dato discende dalla peculiarità delle attività di Terna. Il core business del gruppo di Cattaneo, che possiede circa il 99% della rete di distribuzione elettrica, è principalmente legato alle attività regolate. Terna, si legge sul sito della società, “riceve una remunerazione in base ad un sistema tariffario stabilito dall’Autorità per l’Energia Elettrica e il Gas per le due importanti attività regolamentate che svolge in Italia: la trasmissione e il dispacciamento dell’energia elettrica”.  Nel fissare le tariffe vengono considerati i costi operativi; la remunerazione del capitale investito netto ai fini regolatori (capitale detto Rab, o Regulated asset base); la remunerazione degli ammortamenti.
Certo, le tariffe tengono conto degli investimenti, ingenti, richiesti dallo sviluppo della rete di trasmissione nazionale; investimenti che dalla quotazione in borsa di Terna a oggi sono cresciuti di circa cinque volte. E va detto che la pressione fiscale sul gruppo è aumentata con la Robin Hood tax. Ma se la redditività resta così sensazionalmente alta, e l’utile sale allegramente (+15,6% a 355,5 milioni nei nove mesi 2012, con un margine superiore al 27% del fatturato) viene da pensare che forse il sistema tariffario è mal calibrato. Ma certo, quel sistema ha creato una generosità di ritorno che ha beneficiato i soci: negli anni 2005-2012, gli stessi in cui l’ebitda margin passava dal 66 a oltre il 76%, il gruppo ha pagato 2,5 miliardi di dividendi. Ma non è chiaro quanto senso abbia che lo scorporo proprietario della rete elettrica da Enel, più che aprire il mecato, abbia finito per creare un colosso sussidiato dalle tariffe a beneficio degli azionisti (tra cui Cdp).

Azioni di responsabilità, Telecom come Ponzio Pilato: il cda se ne lava le mani

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Tipi strani, i consiglieri Telecom. Ieri pomeriggio, il cda chiamato a decidere su eventuali azioni di responsabilità nei confronti di Riccardo Ruggiero (ex ad) e Carlo Buora (ex vicepresidente) ha preferito compiere una scelta pilatesca. Quella di cambiare l’ordine del giorno dell’assemblea in agenda per il prossimo 18 ottobre e chiedere, anziché l’approvazione sulle azioni di responsabilità, quella sulle proposte di transazione presentate dagli ex vertici. Le proposte prevedono che Buora paghi al gruppo un milione di euro (per le vicende relative alla security) e Ruggiero un milione e mezzo (per la faccenda delle SIM false, per la quale il manager è stato peraltro rinviato a giudizio in un procedimento penale).
Questo vuol dire che, dopo la prescrizione della possibilità di agire contro l’ex numero uno Marco Tronchetti Provera, che tanto aveva indisposto i piccoli azionisti, non ci saranno conseguenze nemmeno per Buora e Ruggiero (a parte l’alleggerimento del portafoglio, ovviamente)?
Non è affatto detto. Perché il cda ha contestualmente deciso che, se sulle transazioni dovesse arrivare voto contrario da parte di un numero di azionisti che corrisponda almeno al 5% del capitale sociale, si procederà “in via subordinata” alle azioni di responsabilità.
Suvvia, un 5% di azionisti imbufaliti non sono così difficili da trovare: solo con i fondi sopra il 2%, Blackrock e AllianceBernstein, si arriva a ridosso di questa soglia. Possiamo quindi ipotizzare che le possibilità che l’azione si faccia sono abbastanza elevate.
E allora perché deliberare a favore delle transazioni? Decidere subito di chiedere all’assemblea un placet alle azioni di responsabilità sarebbe stata una mossa più dignitosa, davanti al mercato, tanto più dopo le polemiche suscitate in passato dalla scelta di non prendere posizione contro gli ex vertici.
E poi vorrei proprio sapere cosa se ne fa Telecom di due milioni e mezzo di euro: una cifra che è argent de poche per un gruppo che ha appena collocato un bond da un miliardo, per dire. Suggerisce che ci siano ulteriori ragioni, non economiche, per accettare quelle due misere lirette.
Ammesso che il prezzo sia quello giusto, visto che secondo quanto dice Asati i costi accertati (rapporto Deloitte) per gli illeciti compiuti nella passata gestione sono ammontati a 120 milioni di euro. Insomma, se almeno il 5% degli azionisti dovesse avere una calcolatrice, per Buora e Ruggiero potrebbe non mettersi bene.

Tutti a chiedere manleva. Un po’ di autocritica?

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Fa specie apprendere che i fondi di private equity che attualmente – e ancora per poco – costituiscono il nucleo azionario di controllo di Seat Pagine Gialle si apprestano a chiedere all’assemblea la manleva per il cda.

Cvc, Permira e Investitori Associati, secondo quanto riferisce l’agenzia Radiocor riportando il contenuto di un documento per l’assemblea, chiederanno di adottare «sia il più ampio scarico di responsabilità, sia le opportune manleve a favore dei componenti degli organi sociali di Seat che hanno il merito di aver messo in sicurezza la società e di aver operato a tutela degli interessi dei vari stakeholder».

Ricordiamo che Seat, un’azienda fondamentalmente sana, stava per affondare sotto il peso dei debiti accumulati dai vari passaggi di mano tra gli azionisti.

E ricordiamo anche che non si è mai sentito tanto parlare di manleva come in questo periodo: è stata nominata all’assemblea Telecom (in quel caso per negare che fosse stata attribuita a Luca Luciani, che è appena stato rinviato a giudizio per la vicenda delle sim false), si è parlato in lungo in largo della manleva che la Consob non vuole venga riconosciuta alla famiglia Ligresti per dare a Unipol l’esenzione dall’Opa su FonSai, e ora salta fuori la manleva pretesa dai fondi azionisti di Seat a favore dei consiglieri da loro espressi in cda.

Eppure, in un momento in cui la crisi azzanna i mercati e le imprese, in cui i risparmiatori assistono impotenti all’erosione del valore rei propri investimenti in Borsa, in cui finalmente si comincia a parlare con minore timidezza della malagestione che ha trascinato alcuni gruppi quotati sull’orlo del baratro, sarebbe il caso che qualcuno si assumesse le proprie responsabilità.
Possibile che nulla sia mai colpa di nessuno?

Citazione

«La mia retribuzione è certamente elevata, ma, nel rispetto delle valutazioni di tutti. Poiché non ho figli e conduco una vita che ritengo essere sobria, se risparmierò qualcosa, e così sarà, poiché non me lo porterò dietro, lo restituirò in beneficenza».

Il ceo di Intesa Sanpaolo, Enrico Cucchiani, percepisce una retribuzione pari a 42,6 volte lo stipendio medio degli altri dipendenti. Di fronte all’assemblea, il banchiere non si è spinto a dire che è poco, ma ha cercato giustificazioni asserendo che si tratta di circa la metà rispetto alla media europea: “La retribuzione media degli AD delle banche europee è di 4,9 milioni, cioè 80,5 volte la retribuzione media degli altri dipendenti, con un range che va da 14,7 a 1 milione”.

L’argomento è delicato e Cucchiani deve saperlo bene se, come mi riferiscono, per andare in assemblea stamane ha preteso di rafforzare la sua scorta. Una prudenza che forse avrebbe dovuto adoperare anche nelle parole utilizzate davanti ai soci.

Sul riferimento all’eventuale beneficenza (futura? post mortem?) non mi dilungo, mi permetto soltanto di suggerire di iniziare a distribuire subito parte di quella ricchezza, magari istituendo delle borse di studio. Sul resto, mi limito a osservare che in tempi come questi, è consigliabile un pizzico di morigeratezza. Se non nella busta paga, almeno nelle dichiarazioni.

Anche i ricchi piangono (ma poi fanno beneficenza)